Цель любого бизнеса — извлечение прибыли. И чем масштабнее бизнес — тем больше прибыли он принесет (если, конечно, выстроить грамотную стратегию). Однако развитие и масштабирование вполне закономерно требуют финансирования, которого в моменте может не хватать. В таком случае на помощь приходят различные инструменты: как невозвратные (субсидирование или грантовая поддержка), так и долговые.В случае последних в голове сразу возникают ассоциации с кредитами. Действительно, такой вариант привлечения средств всем знаком, испытан временем и механизм его работы предельно ясен. Однако не стоит забывать о такой возможности, как привлечение частных инвестиций, особенно посредством выпуска облигаций — ценных бумаг, покупка которых позволяет привлечь финансирование «здесь и сейчас» с последующим возвратом денежных средств под установленный процент.
И если вы думаете, что выпуск ценных бумаг — это прерогатива крупных компаний, то зря. По данным инвесткомпании «Юнисервис Капитал», в прошлом году предприятия из сектора МСП разместили 31 облигационный выпуск на 10 млрд рублей. Если сравнивать аналогичные периоды: 9 месяцев 2022 и 2023 годов, то это 20 выпусков на 6,5 млрд и 52 выпуска на 16 млрд рублей соответственно.
А с 2017 года на Московской бирже существует площадка «Сектор Роста», созданная при поддержке ФРП, РФПИ, Корпорации МСП и РЭЦ. Она предназначена как раз для поиска и привлечения средств компаниями из сегмента малого и среднего бизнеса.
Более того, национальный проект «Малое и среднее предпринимательство и поддержка индивидуальной предпринимательской инициативы» предусматривает более 100 выпусков облигаций с 2019 по 2024 годы на общую сумму свыше 47 млрд рублей.
Таким образом, сам механизм долгового финансирования представляется для малого бизнеса довольно интересным, однако многие компании даже не знают о его существовании, не говоря уже о принципах работы. Поэтому мы постарались разобраться во всех нюансах, а помогали нам в этом представители инвестиционной компании «Юнисервис Капитал», которая организует размещение для малых предприятий, и ГК «Мосгорломбард», которая уже разместила свои облигации на бирже.
«Большие бумаги» для малых компаний
Прежде всего, необходимо разобраться с терминами. Итак, облигация — это форма займа, которая представляет собой ценную долговую бумагу, выпускаемую компанией (эмитентом).Держатель облигации имеет право получить ее номинальную стоимость в установленный срок денежными средствами или имуществом. Кроме того, зачастую эмитенты выплачивают держателям разовый или периодический доход в виде процента от номинальной стоимости. В свою очередь, для компании, выпустившей облигации, они служат дополнительным источником финансирования.
Если совсем упрощать: компания выпускает облигации, инвесторы их покупают, за счет чего эмитент получает необходимую сумму для дальнейшего развития предприятия. Однако к оговоренному сроку компания должна выплатить все привлеченные средства с процентом за их использование.
На первый взгляд, очень похоже на банальное кредитование малого бизнеса. Однако есть ряд существенных для малого бизнеса отличий:
- не требуется обеспечение займа в виде залога;
- источником финансирования выступают несколько кредиторов;
- срок размещения составляет от 1 года до 30 лет;
- погасить долг возможно досрочно;
- формируется публичная история компании;
- повышается узнаваемость бренда;
- для малого бизнеса предусмотрен ряд субсидий и компенсаций.
О чем говорит эта статистика? Со временем интерес к данному инструменту привлечения инвестиций только растет: год за годом увеличивается количество компаний и размещений, соответственно растут и объемы привлекаемого финансирования. Хотя в последнем случае 2022 год представляет собой некое исключение — 5,6 млрд рублей против 7,9 млрд рублей годом ранее.
Официальные структуры не комментируют этот спад, однако можно предположить, что на фоне многочисленных экономических санкций, которым подверглась экономика России в связи с конфликтом на Украине, малый бизнес предпочел не связываться со значительными суммами долга, а потенциальные инвесторы — не рисковать средствами.
При этом результаты только за девять месяцев 2023 года уже превзошли предыдущие показатели. Так, на сегодняшний день в обращении на Мосбирже находится 50 облигаций и одна акция, выпущенные 33 эмитентами.
Основной объем эмитентов — 25% от всего количества — специализируется на девелопменте, что неудивительно, так как застройщики постоянно нуждаются в финансировании для реализации своих проектов, а в современных экономических условиях возможность гибкого управления долгом является не роскошью, а необходимостью.
Еще 20% компаний заняты в сфере обработки и переработки материалов — данная отрасль также является довольно ресурсоемкой, ведь с увеличением объемов производства закономерно возрастает нужда в большем количестве мощностей.
Топ-3 замыкает розничная и оптовая торговля — среди эмитентов порядка 15% представителей именно этой сферы. Опять же, масштабирование бизнеса влечет необходимость открытия новых точек или складов, расширения штата, закупки оборудования и так далее.
Оставшиеся 40% эмитентов специализируются в таких отраслях, как производство продуктов и материалов, энергетика, IT и агропромышленность. В принципе, такой широкий разброс говорит, что выпуск облигаций является универсальным инструментом, который может взять на вооружение практически любой бизнес. «Практически» — потому что компания должна соответствовать определенным критериям, которые, конечно, существенно снижены для МСП, но все же имеют место.
Мал золотник, да дорог
Малые и средние предприятия могут выпустить облигации двух типов: биржевые и коммерческие. Первые выпускаются по упрощенной схеме, регистрация осуществляется непосредственно Московской биржей. Облигации второго типа выпускаются только по закрытой подписке, их регистрацией занимается Национальный расчетный депозитарий.К эмитентам предъявляются следующие базовые требования:
- срок существования компании не менее 3 лет;
- минимальный объем выручки составляет не ниже 120 млн рублей, а максимальное значение не превышает 10 млрд рублей;
- объем каждого выпуска не может быть менее 50 млн рублей;
- кредитный рейтинг компании не может быть ниже ВВ- / у компании есть поручительство от Корпорации МСП или «якорные» инвестиции МСП Банка.
Это официальные требования, которым должно соответствовать малое предприятие. Мы решили уточнить их полноту у брокера и организатора размещений. Как сообщил нам директор департамента DCM инвестиционной компании «Юнисервис Капитал» Александр Павлов, к потенциальным эмитентам предъявляются требования как со стороны биржи, так и со стороны организаторов размещений, которые выступают своего рода фильтром, заранее оценивая возможность той или иной компании выйти на биржу.
«В целом, требования нельзя назвать жесткими. Конечно, важно соответствие организационно-правовой форме: получить заем на бирже могут ООО, АО, ЗАО или ПАО. У собственника(-ов) бизнеса в биографии должны отсутствовать банкротства — как в отношении его лично, так и в отношении управляемых им юридических лиц. Годовая выручка компании должна находиться на уровне выше 200 млн рублей, а соотношение чистого долга и EBIT (прибыль до вычета процентов и налогов) менее 3. При этом компании необходимо продемонстрировать устойчивые финансовые показатели, а основные активы, которые генерируют выручку, должны находиться на балансе потенциального эмитента.
Также необходимо получить аудиторское заключение по результатам деятельности предыдущего года и кредитный рейтинг в одном из четырех российских рейтинговых агентств — это требование стало фактически обязательным, хотя до сих пор встречаются исключения.
Не менее важны (с точки зрения инвесторов так уж наверняка) и цели привлечения: компания должна четко представлять и сообщать, куда будут направлены инвестиции, какой эффект будет достигнут, за счет чего будет осуществляться погашение. Все требования логичны и исполнимы: прежде чем занимать деньги на фондовом рынке, и биржа, и организаторы должны удостовериться, что компания развивается, имеет историю и если не оцифрованную стратегию развития, то хотя бы адекватные текущей ситуации планы по развитию», — рассказал Александр Павлов.
Этапы большого пути
Если упростить, то весь процесс проходит в несколько основных этапов. На первом эмитент заключает договор с организатором размещения. Именно он будет подавать заявки на продажу облигаций в торговой системе Мосбиржи, заниматься пре-маркетингом выпуска для инвесторов и формированием книги заявок, зачислять полученные средства и так далее.Затем эмитенту необходимо выбрать представителя владельцев облигаций (ПВО), на которого возлагается мониторинговая функция и защита интересов инвесторов. Законодательство также требует обязательного раскрытия информации эмитентом — для этого нужно выбрать подходящее информагентство.
Завершающим этапом станет открытие счета в Национальном расчетном депозитарии (НРД) и организация электронного документооборота. Через него эмитент будет обслуживать выпуск облигаций и проводить выплаты, а Мосбиржа — передавать информацию по сделкам, осуществлять расчеты и перевод бумаг. В среднем весь процесс размещения занимает от трех месяцев, хотя иногда может быть и меньше.
«Все зависит от настроя руководства самой компании и отсутствия каких-либо ограничений (в Уставе общества, в условиях кредитных договоров с банками). Как правило, организаторы берут на себя большую часть работ по подготовке, регистрации и размещению выпуска. Но предоставление документов, необходимой информации — все это на стороне сотрудников эмитента, и от скорости ответов на запросы зависят и сроки реализации проекта», — комментирует Александр Павлов.
Цена вопроса
Важно понимать, что конечная стоимость размещения зависит от большого количества разных факторов и задействованных участников. Опять же, если сильно упростить, то схема получится примерно такая: Стоимость размещения = тариф биржи + тариф НРД + стоимость услуг ПВО + тариф организатора. Последние два пункта зависят непосредственно от компаний, выполняющих данные функции, и разнятся от одной организации к другой. А о расценках биржи и депозитария примерное представление составить можно. И раз уж мы говорим о МСП, то за основу возьмем размещение в «Секторе Роста» Мосбиржи выпуска на 50 млн рублей (минимально возможный объем) сроком на один год. Дело в том, что для малого бизнеса на Мосбирже предусмотрен ряд льгот и преференций.
Так, услуга по включению облигаций в котировальный список идет в комплекте с поддержанием наших ценных бумаг до конца года, в котором осуществлялось размещение. Вознаграждение в данном случае составляет 210 тыс. рублей, но (!) с эмитентов, входящих в единый реестр субъектов МСП, до 31 декабря текущего года оно не взимается (при условии, что объем выпуска не превышает 400 млн рублей). А если учесть, что данная преференция стабильно продлевается с 2021 года, то есть основания полагать, что и следующий год исключением не станет.
Кстати, в случае размещения ценных бумаг не на год, а на более длительный срок, то поддержание облигаций малому бизнесу вновь обойдется дешевле: 45 тыс. рублей за полный год (вместо 50 тыс. рублей) или 11,25 тыс. рублей за каждый квартал (вместо 12,5 тыс. рублей).
Стоимость непосредственно размещения зависит от объема выпуска. Для минимального объема в 50 млн рублей и ценных бумаг «Сектора Роста» тариф составит 35 тыс. рублей. Таким образом, в нашем примере затраты на Мосбиржу составят 80 тыс. рублей.
Но есть еще и национальный депозитарий. Его тарифы зависят опять же от объема выпуска и срока размещения. Однако есть и константа: если объем выпуска ценных бумаг менее или равен 200 млн рублей, а срок обращения превышает 30 дней с даты начала размещения выпуска облигаций, то стоимость услуг НРД по обслуживанию такого выпуска составит 50 тыс. рублей. Как раз наш случай!
Итого совокупные минимальные расходы на Мосбиржу и НРД составляют уже 130 тыс. рублей — и это без учета стоимости услуг представителя владельцев облигаций и организатора размещения. Но не стоит пугаться! Для малого бизнеса действует целый ряд мер поддержки, которые не только позволят частично компенсировать все расходы, но и облегчить сам процесс размещения.
Поддержка малых и средних
Государственную поддержку в размещении облигаций малому бизнесу на сегодняшний день оказывают Минэкономразвития, Корпорация МСП и МСП Банк.Субсидирование части затрат по выпуску облигаций. Операторами субсидии выступают Минэкономразвития и Корпорация МСП. Эмитенты могут компенсировать расходы в размере до 2% от объема выпуска, но не более 2,5 млн рублей.
Субсидирование ставки купона. Операторами являются также Минэкономразвития и Корпорация МСП. Размер субсидии достигает 70% от ключевой ставки ЦБ РФ на дату выплаты купонного дохода.
В обоих случаях приоритет субъектам МСП, ведущим деятельность в приоритетных отраслях экономики:
- сельское хозяйство;
- обрабатывающее производство;
- образование и здравоохранений;
- профессиональная, научная и техническая деятельность;
- туризм;
- строительство и девелопмент;
- производство и распределение электроэнергии, газа и воды;
- деятельность в области информации и связи.
Несмотря на весьма специфические требования, данные меры поддержки пользуются если не успехом, то спросом уж точно. С 2019 года динамика предоставления субсидий неизменно растет, что, впрочем, соотносится с ростом числа малых компаний, которые выходят на биржу.
Так, в 2019 году семь компаний получили 28 млн рублей субсидии по выплате купонного дохода, в 2020 году этой мерой поддержки воспользовались уже 18 эмитентов, а общая сумма компенсации составила 124 млн рублей.
В 2021 году Минэкономразвития запустило субсидирование подготовки к листингу, в рамках которого было выплачено 25 млн рублей. Еще 128 млн рублей было направлено на компенсацию затрат по выплате купонного дохода.
В прошлом году по обеим субсидиям 25 эмитентов получили в общей сложности 420 млн рублей. Но и эта цифра была превышена только за первые шесть месяцев текущего года — 476,6 млн рублей, из которых 455 млн рублей направлено на субсидирование ставки купона.
Здесь важно отметить, что обе меры поддержки входят в государственную программу предоставления субсидий эмитентам из сегмента МСП, которая действует до конца 2023 года. Однако ранее она уже продлевалась, а с учетом ее растущей востребованности можно надеяться, что она будет вновь пролонгирована.
Поручительства либо гарантии по облигационным выпускам. Их предоставляет Корпорация МСП. Максимальная сумма определена в размере 1 млрд рублей, срок действия поручительства на один год превышает срок погашения облигаций, гарантии — на шесть месяцев (но не более 16 лет в обоих случаях).
Однако данные поручительства и гарантии предоставляются только в том случае, если организатор размещения аккредитован непосредственно Корпорацией. Полный список таких организаторов доступен здесь.
Якорные инвестиции. Данный механизм поддержки реализует МСП Банк. Организация участвует в размещении облигационных выпусков эмитентов МСП, при этом инвестиции банка составляют до 50% от объема выпуска (но не более 1 млрд рублей).
Как сообщал председатель правления МСП Банка Иван Подберезняк в июне текущего года на ПМЭФ, при поддержке банка состоялось 16 выпусков на общую сумму более 6,6 млрд рублей, из них 2,3 млрд — участие банка. До 2030 года организация намерена выступить якорным инвестором в облигационных выпусках компаний МСП на сумму порядка 20 млрд рублей.
Соорганизация размещений также осуществляется МСП Банком. В процессе организация также оказывает консультации по выходу на фондовый рынок. В рамках развития инструментов финансового рынка при содействии Корпорации МСП банк планирует принять участие в качестве организатора или соорганизатора выпуска облигаций эмитентами из числа МСП в размере 5 млрд рублей в 2023 году и 7 млрд рублей — в 2024 году.
Практический опыт
В теории все звучит хорошо и интересно, но для полноты разбора необходим практический опыт. Мы обратились к генеральному директору ГК «Мосгорломбард» Алексею Лазутину с просьбой более подробно рассказать о своем пути в привлечении финансирования посредством этого механизма. Здесь стоит отметить, что компания не только разместила несколько облигационных выпусков, но и погасила первый выпуск в начале текущего года.— Расскажите, почему вы решили обратиться именно к такому инструменту, как облигации?
— В начале 2018 года нами у ГК «ВТБ» был приобретен «Мосгорломбард» с целью интенсивного развития и выхода на публичный рынок. На момент приобретения функционировало 17 объектов, общий портфель составлял 107 млн. рублей, а выручка по итогам 2017 года — 175 млн рублей. После выхода компании на прибыльность в 2019 году было принято решение о начале реализации стратегии ускоренного роста.
Конкуренция на ломбардном рынке, который имеет хорошие перспективы роста, постоянно нарастает. Развиваясь исключительно на собственные средства, мы могли бы расти не быстрее рынка в целом.
Чтобы увеличивать свою долю рынка, требовалось вложиться в расширение. Средства можно было бы привлечь от банков, но банки не очень хорошо понимают наш бизнес, а потому оценивают его по тем же принципам, как и другие компании малого и среднего бизнеса. В частности, залоговое имущество они не принимают к учету в качестве активов, ведь оно не собственность ломбарда. С точки зрения банка, у ломбарда нет ничего, под что можно кредитовать, кроме средств в обороте.
Брать же займы у физлиц напрямую ломбард не может. В этой ситуации размещение облигаций было для нас оптимальным решением.
— Какими критериями руководствовались при выборе рейтингового агентства и организатора размещения?
— Ориентировались в первую очередь на рыночную репутацию и опыт работы с компаниями нашего масштаба. Кстати, опыта работы с компаниями ломбардного рынка на тот момент ни у кого не было, поэтому мы стали первой (и пока единственной) компанией нашего сектора, получившей рейтинг. Рейтинг нам присвоило агентство «Эксперт РА», и с тех пор он дважды повышался.
По большинству размещений облигаций мы сотрудничали с компанией «Цифра брокер», ранее известной как «Фридом Финанс». Также один выпуск мы разместили в сотрудничестве с инвестиционной компанией «Диалот».
— Как проходило размещение? Насколько удобно выстроен механизм выпуска облигаций?
— Разместить сразу биржевые облигации мы тогда не могли. Требованиям биржи не соответствовали, да и наладить взаимодействие с андеррайтерами (специалист или компания, чья деятельность связана с оценкой и принятием на себя рисков — прим. ред.) удалось не сразу. Поэтому было принято решение о выпуске коммерческих облигаций как начального этапа привлечения заемных средств.
Собственно, это было не разовое решение, вызванное необходимостью. Денег на оперативную деятельность нам хватало. Это был осознанный первый шаг реализации стратегии ускоренного роста, в которой изначально предполагалось движение к формированию кредитной истории, прозрачности для рынка, истории успеха.
Первый коммерческий выпуск был размещен за месяц. Это неплохой результат для бизнеса, впервые выходящего на рынок заимствований, но надо понимать, что покупателями в основном выступили те, кто давно с нами сотрудничал и хорошо понимал наш бизнес.
По мере овладения всеми тонкостями процесса и наработки репутации, а также налаживания тесных связей с компаниями-организаторами размещений, процесс размещения уже требовал меньше времени и усилий. На следующем этапе, повысив прозрачность бизнеса и наработав кредитную историю, мы перешли к выпуску биржевых облигаций.
— При размещении вы использовали какие-либо меры поддержки: от государства или Мосбиржи?
— Положение нашего бизнеса достаточно надежное, так что мы не воспользовались этими возможностями. Полагаю, есть немало компаний, бизнес которых находится на более ранних этапах развития и которым такая помощь нужнее.
— Какой объем облигаций выпустила ваша компания?
— Всего с 2020 года группа разместила 3 выпуска коммерческих облигаций общим объемом 850 млн рублей. В 2022-2023 годах были размещены 4 выпуска биржевых облигаций общим объемом 850 млн рублей. Первый выпуск объемом 200 млн рублей погашен в начале 2023 года.
На привлеченные через коммерческие и биржевые облигации средства было открыто дополнительно 92 розничных объекта. Выручка ГК «Мосгорломбард» по итогам 2022 года составила 1,427 млрд рублей, EBITDA — 355 млн. рублей, портфель займов, на 93% обеспеченный золотом, — 683 млн. рублей (ликвидационная стоимость портфеля примерно соответствует общему долгу по облигациям).
— Скольких инвесторов удалось привлечь?
— Если считать все выпуски, то в размещениях поучаствовало свыше 5 тыс. физических и юридических лиц.
— На что вы бы посоветовали обратить внимание другим компаниям при выпуске облигаций?
— Важно активно работать с инвесторским сообществом, рассказывать его представителям о том, как устроен ваш бизнес, о своих успехах и достижениях. Для этого хорошо подойдут профильные социальные сети, а также конференции для инвесторов и представителей финансового сектора, которые организуют периодически экономические СМИ и участники рынка.
Также в условиях, когда российская экономика находится под серьезным внешним давлением, конъюнктура долгового рынка подвержена значительным колебаниям. Ставка регулятора, а соответственно и ставки на рынке за те четыре года, что мы на нем присутствуем (если считать с коммерческими облигациями), несколько раз претерпела сильные изменения. В связи с этим важно не только качественно подготовить размещение, но и выбрать оптимальный для него момент, чтобы долговая нагрузка на бизнес не оказалась чрезмерной. В этом смысле мы удачно попали с нашими биржевыми выпусками в «окна», в которых ставки на рынке были ниже, чем сейчас.
Важен также и тип бумаг, которые вы размещаете. Например, в условиях высокой ключевой ставки более выгодным является размещение облигаций с плавающей ставкой купона, привязанной к ключевой ставке ЦБ или к ставке денежного рынка RUONIA (она обычно немного выше ставки регулятора).
Тогда размещение пройдет успешно даже в период высоких ставок — инвесторы будут понимать, что такие бумаги обеспечат им рыночный уровень доходности при любой политике регулятора. В то же время после того, как ситуация с инфляцией стабилизируется и ставка ЦБ будет снижена, для вашей компании это будет обходиться дешевле.
Внебиржевые облигации
Помимо биржевых, облигаций существуют еще и коммерческие (они же — внебиржевые). Как видно из названия, торгуются они вне биржи, на децентрализованном рынке, при этом сама суть торговли ценными бумагами не меняется. Подробнее о них нам рассказал директор ООО «Террапласт» Денис Ильин.— Традиционный вопрос: почему выбор пал именно на облигации?
Решение о выпуске облигаций определяется стратегией развития нашей компании, которая предполагает дальнейшее увеличение клиентов по контрактному производству, расширение ассортимента, а также реализацию инвестиционного проекта по организации производства упаковки. Для осуществления наших планов нам необходимо долгосрочное финансирование.
В коммерческих облигациях нас привлек упрощенный порядок выпуска: не нужно проходить процедуру листинга, не требуется регистрация проспекта эмиссии, не нужно залоговое обеспечение, не очень высокие затраты, связанные с подготовкой к размещению, отсутствие необходимости нести инфраструктурные расходы, связанные с услугами андеррайтера и биржи, сжатые сроки размещения.
Поэтому недавно мы приняли решение о размещении 2-го выпуска 3-х летних облигаций на 100 миллионов рублей. Срок подготовки к размещению и само размещения, по нашим оценкам, составит — с учетом проведения инициативного аудита — 3 месяца. Мы рассматриваем выпуск коммерческих облигаций как подготовительный этап перед биржевым размещением.
— Второй выпуск? То есть вы уже размещали облигации?
Да, Первый займ объемом 50 млн. рублей мы разместили в 2021 году. В настоящее время успешно его обслуживаем и планируем погасить в запланированный срок в марте 2024 года.
— Какими были результаты первого размещения и что ожидаете от второго?
В рамках первого выпуска нам удалось привлечь нескольких инвесторов, а в рамках второго планируем привлечь новых. В перспективе мы намерены выходить на биржевое размещение и рассчитываем воспользоваться субсидиями и компенсациями для эмитентов из сегмента малого и среднего бизнеса, которые предусмотрены при биржевом размещении.
— Исходя из вашего опыта, на что вы бы посоветовали обратить внимание другим компаниям при выпуске облигаций?
Мы бы советовали обратить внимание компаний малого и среднего бизнеса на возможность размещения коммерческих облигаций, поскольку это является отличной подготовкой к будущему биржевому размещению. Размещение коммерческих облигаций даст возможность вашей организации в кратчайшие сроки получить доступ к рынку капитала, приобрести опыт работы с инвесторами и в дальнейшем успешно выйти на биржу.
За и против
Механизм привлечения финансирования посредством биржевых облигаций на сегодняшний день уже отработан и откалиброван, а потому выглядит весьма привлекательно. Неужели нет никаких подводных камней? Мы вновь обратились к Александру Павлову с просьбой обозначить все нюансы размещения облигаций:«Действительно, количество положительных моментов существенно преобладает. Судите сами:
- Гибкость — эмитент сам может регулировать частоту выплаты процентов и порядок погашения тела долга;
- Срок — вполне реально привлекать инвестиции на 3-5 лет без постоянного рефинансирования, как это принято в банках;
- Отсутствие залога и определенная диверсификация снижают зависимость от одного или нескольких банков-кредиторов.
Главным же минусом облигаций можно условно выделить более высокую эффективную ставку (с учетом всех затрат), которая на практике оказывается выше эффективной ставки по кредиту на 1-2%. Но и этот минус можно нивелировать за счет госпрограммы предоставления субсидий эмитентам МСП от Минэкономразвития. При получении субсидий обслуживание облигационного долга становится даже более выгодным, чем банковский кредит».